深交所宋丽萍：建议创业板实行直接退市制度

股票王

　　作为中国内地证券交易所首位女总经理，宋丽萍在业内以聪慧干练、行事果敢闻名。
　　自1988年就职日本野村证券公司开始证券业生涯至今，宋丽萍在20多年的证券市场工作中，参与并见证了中国资本市场的历次重要改革。
　　任职深交所近十年间，宋丽萍参与并推动了深交所多层次资本市场体系的建设。2009年10月，创业板正式启动。由此深交所主板、中小企业板、创业板以及非上市公司股份报价转让系统的多层次资本市场体系架构基本确立。
　　但创业板设立一年多来，从最初的“三高”发行、上市爆炒，到部分企业业绩下滑，退市制度长期缺位，质疑声不断。
　　尤其是退市制度改革，市场寄望以此解决多年来壳资源炒作、内幕交易、市场操纵等诸多沉疴。但至今，创业板的退市制度仍未见时间表。
　　“创业板一定是严格退市的。从创业板推出之初我们就在反复宣传，最主要的目的就是让大家有一个明确的预期，虽然现在具体制度没有如期推出来，但这个预期不能改。”7月12日，宋丽萍在北京接受《财经国家周刊》记者专访时直言，“在退市问题上，创业板不会再像主板那样。企业一旦触发到创业板的退市指标，就会被严格执行退市制度。”
　　严格退市
　　《财经国家周刊》：据我们了解，深交所已就创业板退市制度草案上报两稿。深交所在设计退市制度中的基本思路是什么？草案的要点有哪些？
　　宋丽萍：直接退市、快速退市和杜绝借壳炒作现象，是我们设立创业板退市制度的基本原则。
　　首先，我们建议创业板实行直接退市制度，不再实行长时间的“退市风险警示”制度，公司达到暂停上市条件其股票即停止交易；达到终止上市条件即摘牌。
　　设计“退市风险警示处理”措施的初衷，是为了保护投资者的利益。从实际运行情况来看，不少被实施“退市风险警示处理”的股票出现了恶性炒作现象，极易发生内幕交易和市场操纵，并形成板块效应，在很大程度上损害了中小投资者利益。为避免在创业板出现类似情况，建议在创业板不再实施“退市风险警示处理”。
　　第二，我们将根据不同情形进一步缩短退市时间，保证问题公司和绩差公司尽快退出市场，使创业板真正实现存优汰劣，健康发展。
　　第三，不允许暂停上市公司利用资产重组方式恢复上市。杜绝目前上市公司退市过程中出现的久拖不退、“借壳上市”、内幕交易和市场操纵的现象，净化创业板市场环境。
　　同时，在中小板退市制度经验的基础上，结合创业板公司的特点，在现有《创业板上市规则》规定的退市标准的基础上，我们又增加了两个退市标准。
　　一是连续受到交易所公开谴责的。我们要求创业板公司在最近三十六个月内累计受到交易所公开谴责三次的，我们将终止该公司股票上市。
　　二是股票成交价格连续低于面值。创业板公司股票出现连续二十个交易日每日收盘价均低于每股面值的，我们也将终止该公司股票上市。
　　《财经国家周刊》：不再实施“退市风险警示处理”后，持有股票的投资者风险放大了很多。深交所如何看待其中的投资者利益保护问题？
　　宋丽萍：深交所将采取配套措施，深化创业板投资者适当性管理，强化退市信息披露，充分揭示和化解公司的退市风险，并在公司退市前给予30个交易日的股票交易时间，便于投资者处理手中持有的股票。
　　《财经国家周刊》：当前市场有关禁止创业板公司“借壳上市”呼声很高。对从创业板退市的公司，深交所拟如何安排？
　　宋丽萍：我们明确规定不允许暂停上市的创业板公司通过资产重组的方式借壳上市以规避退市。目前ST类股票被恶炒的主要原因是存在资产重组的预期和传闻，主板暂停上市的公司通过资产重组实现恢复上市的现象较为普遍，与此同时也伴随着大量的内幕交易、股价操纵等违法违规行为。创业板要最大限度的避免类似情况的发生，就必须在制度上对拟退市公司的资产重组和借壳上市进行限制。
　　创业板公司达到终止上市条件即摘牌。同时，为了充分保护投资者的利益，保证投资者的交易权，我们要求公司退市后在代办股份转让系统挂牌，给投资者提供一个可以进行股份转让的渠道和平台，给套牢亏损的中小投资者提供缓冲地带，从而减轻市场动荡。
　　《财经国家周刊》：您曾经讲到过创业板退市制度非常复杂，设计难度很大。其中的难点主要在哪里？
　　宋丽萍：退市制度设计一方面难在指标制度是否可行。国际上的很多指标，比如说流动性指标，在我们这里就很难适用。这与我们投资者结构有关，与香港市场比，他们的个人投资者只占30%，而我们则占70%。这就决定了我们的流动性是高于全世界市场的。如果利用流动性指标的话，国外的一年之内、半年之内交易量低于一定指标就退市，这个指标我们就要反复推敲。
　　还有就是会计指标和财务指标。以财务造假为例，全世界的证券市场多规定出现财务造假问题企业就要退市。譬如国内企业到东京市场去上市，被发现年报造假，东京市场就会给企业20个交易日，之后让企业退市。那么我们就得反问自己，这个指标在我们这里能不能用，我们能不能做到。
　　除了指标之外，退市制度的另一个关键就是制度的可操作性。要考虑到退市的时候会对投资者带来多大影响。当然是给投资者的影响越少越好。
　　综合这些情况，包括国内市场环境和投资者结构，结合国际上成功的做法，我们设计出的一套指标是可行的，也觉得这一制度还是尽快推出比较好。
　　《财经国家周刊》：创业板退市制度迟迟不能出台，是不是因为监管层对于退市制度意见不统一？一种意见认为几个板块的退市制度应当一起推出，另一种则认为创业板退市制度可以先行。深交所方面怎么看待这一问题？
　　宋丽萍：从我们交易所角度，是希望创业板退市制度先出台的。因为创业板作为一个全新的市场，没有历史遗留问题，尽快建立健全直接退市制度不涉及对现有市场利益格局的调整，有条件先行先试，来探索建立健全符合我国资本市场实际的退市制度。
　　从全球范围看，创业板成功很少，但我们一定要让创业板成功。因为它对经济结构调整、创新推动，以及投资者风险管理都有非常重要意义。另外，对于一部分投资者风险偏好比较大的投资者，也是一种必要的资产管理工具。为实现创业板的成功，退市制度是一个必要因素。
　　募资监管的困惑
　　《财经国家周刊》：新股发行制度启动市场化改革之后，新股发行中的“三高”(高股价、高市盈率和高募资)问题一直比较显著。尤其是创业板公司超募资金的使用情况。如何看待超募问题？
　　宋丽萍：超募对于资金效率和投资回报而言都是不利的。但最近也看到，随着新股破发和二级市场市盈率回落，超募现象也有所缓解，甚至已开始出现企业募资不足情况。6月29日申购的创业板新股东宝生物，原计划募集资金1.84亿元，但按照9元/股的发行价，实际募集资金也只有1.71亿元。
　　这说明超募是一个阶段性问题。至少，目前超募现象正在发生变化。
　　《财经国家周刊》：市场舆论认为，对于创业板超募资金的监管可以更加严格，以防止公司滥用超募资金。深交所对于“更严格”监管建议怎么看？
　　宋丽萍：不只是对创业板超募资金，对于上市公司募集资金的监管一向是非常严格的。在创业板募资监管中，我们移植了中小板的资金专户管理制度，并将募资使用与保荐人绑在一起，要求从募集资金专户大额提款的时候保荐人要签字。钱用到哪里去，保荐人要承担责任的。这其中，对于将募集资金用于二级市场炒股情况，是坚决制止的。
　　但其实，交易所到底该管到何种程度，究竟现在是管松了还是管紧了，是一个很困惑的问题。
　　有企业表示，放弃深交所而到香港或是周边市场上市，原因就是“深交所管得太严了”。比如一些上市公司要投资小额贷款公司，深交所建议他们“慎重些”，这类企业就有意见了。
　　《财经国家周刊》：现在深交所是否形成了募资监管的基本理念？
　　宋丽萍：从中小板的运行开始我们就在讨论，对于资金的使用到底该不该管，管到什么程度。此前深交所的监管理念是，上市公司尤其是中小企业上市后应当发展主业，不能用募集资金去投资不熟悉的行业，不能拿了钱以后乱投资。
　　但现在看来，企业在募集资金使用方面的问题不能一概而论，有些是值得探讨的。有些公司没有将资金投入主业，因为资本是逐利的，这也是分散化决策的市场机制在发挥作用。
　　当时我们内部就有一个看法，既然企业内部有决策权、管理权，是不是就不应该干预这个决策？募集资金使用的第一负责人是上市公司的高管，是他的管理团队。但矛盾在于，管理团队是董事会决定的，投资者不能决定管理团队的任命。而管理团队的一些决策又是投资者不可能接受的。所以投资者又希望监管部门多管一些。
　　我们始终要求投资方要根据招股说明书和再融资说明书来投资。如果企业要更改募集资金的投向时，应当遵守一定的程序，如果不履行程序而改变募投方向的，一定会采取监管措施的。监管主要就是管这些程序性的东西。更多的内容，国际上其他交易所也是不管的。
　　所以总体上讲，我们认为交易所对于企业的资金管理应该是有边界的。
　　新三板难题
　　《财经国家周刊》：新三板(非上市股份有限公司代办股份转让系统)市场的扩容以及配套制度改革，被称作是2011年中国资本市场建设的“一号工程”。此前根据监管层表态，市场普遍预期这一改革会在今年全国“两会”后推出，但时至今日该项改革却仍未破题。是不是在推进过程中遇到了什么困难？
　　宋丽萍：原来我们也预期新三板应该推出了。但现在看管理层对于这一事项比较慎重，新三板实际运行起来确实也存在一些难点问题。我能猜到其中一个难点在于投资者保护、投资者的法律救济问题。
　　导致这一问题的一方面原因是投资者不成熟。自创业板起，我国已经实施了“投资者适当性”制度，让“合适的投资者”进到相应的市场中来。这一制度根本目的在于切实保护中小投资者利益，但制度另一层内涵是“投资风险自负”。
　　但事实上，一旦市场起步、真的出现个别企业“不行了”之后，虽然提前已明确了“风险自负”，但是我们的投资者并不习惯于此，不肯承担风险。这就会带来一些社会问题，也给监管带来很大压力。
　　另一面原因是我国投资者法律救济方面存在缺陷。在企业违规情况下，成熟市场有律师代替投资者进行诉讼、要求赔偿。这一方面我们的市场还欠缺很多，至少法律救济效率还不是太高。如果投资者要追溯法律责任的话，效率该如何保证，这超出了证监会和交易所的管理范围，这是司法问题。
　　此外，美国证券市场采取“宽进严管”的模式，其OTCBB市场(场外柜台交易系统，又称布告栏市场)挂牌的企业多达数千家，但其严格的法律及其执行使得这一市场运行得有序。相比之下，我国证券市场整体上是把“关口”设在进门处，相应的事后监管方面却存在缺陷。
　　《财经国家周刊》：未来扩容、改革后的新三板市场监管责任是如何划分的？深交所会在其中担任什么任务？
　　宋丽萍：当前中关村股份报价转让系统归口中国证券业协会监管，深交所方面受协会的委托做一些工作，譬如提供交易系统、实施实时监控，同时承担信息披露、年报披露等工作。
　　至于今后的组织框架和责任划分目前还没有确定。但是可以肯定的是，交易系统还是由深交所来提供，我们的系统还有很大容量，可以提供这些服务。另外，在新三板推出以后，虽然上市的都是小企业，但上市企业多、面积大、影响面也大，所以监管力度反而要加强，监管资源也是要加强力量。不会说因为是小企业，对他的监管力度就会减弱。但目前看，我国证监方面的监管资源也实在是很有限，证监会也是超负荷，所以监管压力还是很大的。
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