独角兽企业发行A股需要正视三大问题

股票王

进入2018年，迎接独角兽企业上市成了A股市场的重要使命。而在经过舆论方面的一番造势之后，由证监会制订的《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》（以下简称“若干意见”），在取得国务院的同意并转发的情况下，终于在3月30日与市场见面了。

从“若干意见”的内容来看，这一次证监会为支持创新企业上市融资，在降低与放宽IPO条件上动了真格的。一方面是允许试点红筹企业按程序在境内资本市场发行存托凭证上市；具备股票发行上市条件的试点红筹企业可申请在境内发行股票上市；另一方面是允许境内注册的试点企业可申请在境内发行股票上市。尤其是前者，是IPO制度的重大突破。因为一直以来，境外注册、AB股结构以及VIE模式都是困扰红筹股回归的重要因素。而“若干意见”硬是冲破了这些因素的困扰，为红筹企业回归A股市场铺就一条光明大道。

当然，这里的红筹企业指的是注册地在境外而主要经营在国内的企业。象阿里巴巴、百度等，注册地都在境外，所以这些公司的境内上市一直受阻。而这一次管理层创造性地解决了这个历史遗留问题。

根据《证券法》第二条规定，“在中华人民共和国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法”。从《证券法》的适用范围及其规范内容来看，其规范的立足点是在我国境内的证券发行、交易活动。关于在境内发行证券的公司是否必须是境内公司，即注册在境外的公司能否在境内发行证券，《证券法》并没有作出限制。于是管理层根据“法无禁止即可为”的原则，认定注册在境外的公司可以在境内发行证券。这些在境外注册的公司，其股权结构、公司治理、运行规范等事项只要适用境外注册地公司法等法律法规规定即可。

如此一来，在境外注册的红筹公司，不仅可以回归A股市场了，而且AB股结构以及VIE模式问题也都不复存在了，只要符合境外注册地公司法等法律法规规定就可以了。于是，根据《若干意见》，这些注册地在境外的公司不仅可以通过发行存托凭证（CDR）的方式回归A股市场，而且还可以通过发行A股的方式直接A股上市。因此，红筹股回归A股市场，道路一片光明。

当然，这种优厚的待遇，只是开给符合条件的“试点企业”的。而要成为“试点企业”的条件并不低：符合国家战略、具有核心竞争力、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，达到相当规模的创新企业。主要包括：已在境外上市且市值不低于2000亿元人民币的红筹企业；尚未在境外上市，最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或收入快速增长，拥有自主研发、国际领先的技术，同行业竞争中处于相对优势地位的红筹企业和境内企业。因此，最终能成为“试点企业”的终究只是极少数，这些试点企业也是名符其实的独角兽企业。

不过，尽管只是“试点”，但有三大问题还是必须要予以正视的。一是这些“试点企业”的退市制度问题必须明确。因为“若干意见”放宽了试点企业上市的盈利要求，亏损企业也可以上市。如果独角兽企业上市前已经亏损了三年，按照现行退市制度，这样的公司上市就面临着暂停上市的命运。因此，这类公司的退市也应有专用的退市制度。

二是限售股解禁的问题。根据“若干意见”的规定，尚未盈利试点企业的控股股东、实际控制人和董事、高级管理人员，在试点企业实现盈利前，不得减持上市前持有的股票。但该规定给突击入股者及PE机构等以可乘之机。应明确规定，IPO之前的股份，在试点企业未盈利之前，全部不能上市流通。

三是红筹股回A的方式是“十A”，而不是私有化后退市回A。“+A”的方式不改变红筹公司原来的上市地点，只是增加A股上市。而私有化后回A，则是废弃了原因的上市地，回到A股市场，这种回A的方式往往动机不纯，更多是为了回A圈钱，而不是为了企业发展。