⊙农行资金交易中心 李刚

　　前5个月世界食品价格出现了较快上涨，在这些外部事件的影响下，中国物价走势似乎比去年更加充满不确定性，债券市场利率也呈现宽幅震荡的走势。

　　年内物价总体将缓慢回落

　　从今年的短期物价走势来看，虽然雪灾和地震等自然灾害对短期物价走势产生一定的冲击，但这并不影响中长期的物价走势。短期来看，一是通货膨胀本质上是一种货币现象，是经济体系中货币供给超过经济增长需要的必然结果，我国本轮通胀与近几年的流动性过剩的确存在一定的关系。目前，准备金率上调的边际效应正在逐步显现，虽然超额货币的供给依然存在，但只要超额货币供给的增速出现下降，短期内物价的上涨压力就有望缓解。从目前各种货币供应量的走势来看，同比增速已经比去年10月份的高点回落了2个百分点，虽然5月份可能出现小幅反弹，但预计6月份之后的同比增速将出现明显回落。

　　二是美元贬值和大商品价格具有很强的相关性。由于美元仍然是国际储备货币，大商品价格主要以美元标价，所以大商品价格的上涨一般伴随着美元的大幅贬值。从当前美国经济和美元的走势来看，美国经济虽然还没有完全走出衰退，但经济进一步大幅下滑的风险正在逐步下降。而从前几轮世界经济周期的变动趋势来看，欧洲经济通常滞后美国经济1年左右的时间，因此即使欧洲年内不降低基准利率，美元也会从前期的快速贬值过渡到缓慢贬值阶段，这对大商品价格的继续快速上涨将形成一定的抑制作用。

　　笔者在2007年上半年曾经预测农产品价格将在金属价格之后创出新高，从目前的CRB谷物期货价格走势来看，在今年3月12日创出540.42的历史新高后，近三个月一直表现为震荡下行的趋势，而消费领域的食品价格一般滞后3个月左右，食品现货价格在5月12日达到413.9的历史新高后也是一路下行。

　　因此，综合上述多种因素，在5月份国内物价回落到8%以下之后，尽管可能有所反复，但年内物价走势总体上将呈现缓慢回落的趋势，年底可能回落到5％-6%左右，明年可能继续回落到5%以下。

　　由于存在通货膨胀预期，通货膨胀的走势具有一定的记忆性或动态性，而且即使物价回落到5%左右，目前仍然是负利率局面。因此在物价没有大幅回落或经济增速不低于10%的情况下，货币政策可能仍然需要保持适度从紧的基调。

　　人口因素是长期物价走势预测重要变量

　　再从物价上涨的内在逻辑来看，无论是供给型、需求型还是共同作用的物价上涨，根本原因都在于总需求和总供给的非同步变化或非同步加速关系。一般来讲，需求主要受经济增长的影响，比供给具有更高的弹性，而人口增长和技术进步又是经济长期增长的主要动力。

　　中国正处在资本红利、人口红利和技术红利的叠加阶段，其中人口红利具有很大的内生性。在传统的马尔萨斯式的人口经济学中，人口是消费的代名词，人口数量增长会带来食品消费短缺问题和环境资源压力问题。

　　货币政策和财政政策作为反周期的调控手段，很难对一年以上的物价走势给出准确的预测，而人口因素才是长期物价走势预测的重要变量。今年年初，美国发布了对今后几年物价走势的预测，并且预测物价可能在2009年到2010年出现上升，其中人口因素就是重要的预测依据。

　　在不发生突发性外部供给冲击的情况下，中国国内物价上涨的高峰可能已经过去，但从长期来看，受劳动力市场供求关系的改变，未来中国的核心物价仍然面临较大的上涨压力，不排除在物价出现1-2年短期回落后的再次上升。而且如果物价再次上涨，核心物价的涨幅可能是物价上涨的主要动力，因此要对物价的长期走势保持高度的警惕。

　　从当前债券市场的走势来看，资金面、过于平坦化的收益率曲线和局部供给的增加都是制约利率下降的重要因素。因此，虽然5月份物价的回落对债券市场可能会起到正面作用，市场利率可能小幅下行。但在物价明显回落之前，只要央行继续保持从紧的基调，市场资金面可能是债券投资者需要高度关注的一个问题。