宁波敢死队内线：剖析六彪股机密 (10月22日)

股票王

宁波敢死队内线：剖析六彪股机密 (10月22日)

卡奴迪路2012年三季报点评:品牌代理之路再上台阶,业绩增长看点日增

　　投资建议:三季报业绩符合预期,我们预测公司2012-2014年EPS分别为1.65元、2.03元和2.62元,对应PE分别为25.2X、20.5X和15.9X。公司的战略定位是品牌零售商,同时管理运营多个品牌,既可发挥公司高端渠道规模优势,亦可通过与国际高端品牌交流合作借鉴成熟管理经验,提升自身对品牌销售市场的把握和掌控。我们对公司未来高质量的发展充满信心,维持"推荐"评级。
　　三季报业绩基本符合预期:2012年1-9月实现营业总收入3.95亿元,同比增长38.3%;实现归属母公司股东的净利润0.93亿元,同比增长61.8%;实现EPS0.99元,符合市场及我们的预期。公司同时发布2012年业绩预告,预计全年实现归属母公司股东的净利润为1.53亿-1.75亿元,同比增幅40%-60%。
　　毛利率持续提升及财务费用率下降,带动净利润快速提升:得益于直营收入占比提升,销售扩大采购规模效益逐渐体现,以及公司今年提早对部分商品下单、生产成本有所下降,公司综合毛利率较上年同期提升4.47pct至67.43%。由于收入提高带来规模效应以及募集资金到位降低财务费用,公司期间费用较去年同期有所下降,销售费用率微升1.61pct至27.89%,管理费用率略降0.56pct至7.94%,财务费用率下降2.98pct至-2.44%。
　　备货增加及提高信用额度,经营性净现金流有所下降:由于公司经营规模扩大,店铺增加致使备货成本和经营开支增加,以及公司调整对加盟商信用政策,增加了信用额度及延长信用期间,前三季度经营活动净现金流较去年同期大幅下滑至-0.71亿元。三季度单季经营性现金流负值已较前三个季度有所缩小,公司现金流情况日益趋好。应收账款、存货分别较上年度期末增长108.06%、73.15%。
　　再添三个国际知名品牌,代理之路再上台阶:公司控股子公司广州连卡悦圆拟投资人民币1600万元对杭州连卡恒福品牌管理公司进行股权收购及增资扩股。杭州恒福已与Paul&Shark(保鲨)、Lubiam(鲁彼昂姆)、Renoma(雷诺玛)等三个国际知名服饰品牌建立了品牌销售代理关系,分别投资开设4、2、3家品牌代理店。本次对外股权投资有利于公司进行资源整合,加强公司与国际知名服饰品牌的合作;更好地吸收国际先进的品牌管理经验,提升自身的品牌运营能力和品牌终端形象的国际化水平。
　　深耕高级男装市场,维持"推荐"评级:公司的战略定位是品牌零售商,坐拥高端商场、购物中心、酒店及机场等高端渠道资源,具有较强的终端控制力及精细化运营管理能力;同时管理运营多个品牌,既可发挥公司高端渠道规模优势,亦可通过与国际高端品牌交流合作借鉴成熟管理经验,提升自身对品牌销售市场的把握和掌控。今年虽然行业增速有所下滑,但公司在市场中的排名呈现上升的趋势。我们对公司未来高质量的发展充满信心,维持"推荐"评级。风险因素:渠道拓展及新店效益不达预期;经济基本面持续恶化影响服装消费。

华策影视:产能扩张突破瓶颈,全年业绩或超预期

　　公司2012年10月19日公布2012年三季报。前三季度收入4.85亿元,同比增80%,净利润1.60亿元,同比增30%,EPS为0.42元,其中Q3收入1.76亿元,同比增75%,净利润5383万元,同比增26%,EPS为0.19元。第三季度延续了前两季度的收入和利润同比增速,符合市场一致预期,经营表现稳定,是今年电视剧制作公司中业绩表现最为持续的公司。
　　三季报中对年报业绩给出指引,预计净利润增速在35%至55%,中位45%的水平显著超越市场目前33.5%的一致预期,也高于我们33%的预期,华策影视将因此成为稀有的三季报后能够上调年报业绩预期的传媒板块上市公司。预计全年业绩超预期将是因为部分电视剧的收入确认进度较快,超预期的业绩指引应体现了公司管理层的信心。
　　点评:
　　各项主要财务指标基本健康。
　　公司应收账款依然保持在高位,与销售收入比值今年前三季度分别为1.40、1.26和1.63,显著高于去年同期。公司账面现金高达5亿多,应收账款并未造成现金流风险,同时由于公司主要客户为各大电视台,坏账风险较低,根据半年报披露的信息,虽有坏账准备,但整个上半年无真正的坏账损失。应收账款较高应是公司在规模扩张和资金充沛情况下的一个经营选择。
　　毛利率在三季度稳定在60%附近,影视剧制片成本上升带来的营业成本上涨已经趋于稳定。后续毛利率可能会稳定较长时间,原因是成本上升已经消化,价格波动范围也因产量大幅增加而平滑。
　　销售费用攀升至近1100万元,是历史上销售费用最高的一个季度,也是绝对数字增加、环比增速最高的一个季度,销售能力的扩张必须先于产量的扩张才能降低电视剧的销售风险。公司在电视剧行业的核心竞争力之一即是其发行能力,持续在发行环节投入是合理选择,发行能力的扩张是其实现权益集数500集和产能800集的前提,否则高产能毫无意义。公司发行团队目前有6个,其中4个针对国内电视台、1个新媒体和1个海外市场,后续可以跟踪发行团队的扩张情况。
　　Q3公司存货环比增长39%,今年以来已增长112%,至2.84亿元的历史高峰,这意味着公司有大量处在发行、后期以及投拍阶段的电视剧作品储备。一般而言,电视剧从立项投拍到完成售卖通常需要9至12个月时间,在此期间,若尚未开始摄制,则对应会计科目为预付款,影片取得拍摄许可证宁波敢死队联系合作QQ:2605688412并进入摄制后转入存货;对于联合摄制中公司非执行制片方的情况,则预付款在拿到发行许可证后才转入存货。从本质上讲,只要后续发行不存在问题,当期的"存货+预付款"基本对应未来9至12个月售卖电视剧的成本。公司上市后,在2010、2011两年,"存货+预付款"分别同比增长了49%和107%,今年前三个季度已增长46%。在公司强有力的发行能力的保证下,"存货+预付款"的大量增加意味着未来结转收入的重要保障。
　　公司发展逻辑逐渐加强。公司披露了两部在前期报表中未出现的、制作过程中的《百万新娘》、《翠花的爱情》,其中后者应为公司投资、中国国际电视总公司负责制作的电视剧。这种合作方式是目前公司计划扩张至1000集理论产能的最现实的路径,投资于有能力的合作方的电视剧项目,将他人的产能变为自己的。目前公司已经与多家具有较好制片能力的公司展开规模化的合作,其中与个别合作方已合作了多部电视剧,公司在这些电视剧投资比例已经高达40%到60%,且负责发行。
　　同时,公司在三季报中描述其除了影视制片之外的目标:通过多种合作方式力争进入欧美主流媒体的播出平台。预计公司是希望在产量扩张到满意程度后在海外涉足中文电视剧频道运营。
　　我们坚持对公司长期逻辑的判断。公司战略方向正确,利用资本平台的优势扩张自身的生产能力、销售能力,提高在电视剧制作领域的市占率,并最终探索对电视剧播出的运营;公司是市场上第一个旗帜鲜明的提出这条完整战略路径的公司,并且使用资本平台会加强横向扩张发展的弹性,行业中其它公司虽有类似想法但都只局限于局部和少量资金运用。我们认为该战略的合理性在于:第一,行业层面,总需求上升缓慢、面对强势上下游并且自身市场集中度高度分散的电视剧行业存在自发的内部整合需求,以求提高制作环节的生存能力与议价能力;第二,公司层面,任何一家电视剧制作公司靠内生的自身发展都将面临天花板和弹性消失,因为自身资源所能支撑的高效产能是有限的,所以市占率的提升有很强的瓶颈,若公司想持续发展,对外扩张必须依靠对行业内其它优质资源的整合,我们认为华策影视正符合这个逻辑,及早利用自身作为上市公司具备资本平台的优势,将可以避免弹性显著降低时增速大幅下降的尴尬局面,也可以拉开与未上市和未能利用资本平台发展的竞争对手的差距。
　　盈利预测与投资建议:
　　我们认为公司将在2012年增加不足一部的投拍剧和部分外购剧的发行确认,超预期的业绩指引应体现了公司管理层的信心,因此将2012年、2013年和2014年的盈利预测从0.53元、0.72元和0.89元上调至0.58元、0.77元和0.97元,2012年的净利润增速为45%。公司全年表现将超市场此前预期;而规模上也开始与其他公司进一步拉开距离。公司工业化运作能力、成长天花板再次提高,靠发行优势,辅以港台的外部制作力量,共同带动规模扩张,有望在行业分化中继续保持领先地位。按照 2013年22-25倍PE,上调目标价区间至16.94-19.25元,上调评级至"买入"。
　　主要风险:
　　生产计划执行进度带来的季节性波动;电影制作发行存在不确定性的风险。

泸州老窖:持续增长能力被低估,2013年千亿市值仅需信心回归

　　事项:
　　泸州老窖10月19日发布三季报,1-9月营收80亿,同比增42%,归属上市公司股东净利29.5亿,同比增47%,EPS2.11元。3Q12营收、归属上市公司股东净利分别为28.2亿和9.45亿,同比增37%和60%。同时公告全年预增50%-60%,预计EPS为3.12至3.33元。
　　投资要点
　　1-9月业绩符合我们此前预期
　　我们10月15日三季预览中预计,1-9月老窖营收、净利增长约44%、47%,实际业绩与预期基本一致。如果只算白酒,1-9月净利增长37%。
　　估计价格上涨推动1573营收增约35%,特曲营收增长约60%
　　我们估计1-9月老窖1573营收增长约35%,一方面是出厂价大涨推动,另一方面,我们估计贵宾公司团购增长300%以上,保证了1573实际出货量趋稳,我们预计全年1573营收能增长40%以上。我们估计特曲营收增长近60%,其中销量增长估计能达到约40%,均价升幅也应超过10%。博大运营的中低档白酒仍然保持较快速增长。
　　3Q12预收款环比持平,业务压力应明显低于市场判断
　　3Q12,老窖预收款环比2Q12基本持平,同比3Q11增长约9亿,表明3Q12营收增长良性,且4Q12增长有足够余粮。另外,3Q12老窖应收票据占当季营收比率再次下降至57%,应表明经销商整体继续去杠杆,这支持老窖3Q12增长良性判断。从财报来看,老窖当前业务压力明显低于市场判断。
　　千亿市值仅需信心回归,持续成长能力被低估,"强烈推荐"
　　中秋一批商渠道如期去库存,表明经销商体系挖潜仍没看到天花板。虽然我们判断12年内难看到超高端白酒一批价回升,但我们对老窖13年净利增长30%信心充足。坚持中报点评时2Q12已是老窖营收和净利增速年内低点判断,上调12-14年EPS预测至3.22、4.24和5.32元,同比增55%、32%和26%,PE为13、10和8倍。老窖模式正是发力阶段,我们相信市场低估了其持续增长能力,2013年市值千亿仅需投资者信心回归,2012年利润分红收益率5.3%,足够安全,维持"强烈推荐"评级。
　　风险提示:高档白酒需求萎缩程度超预期。

安科生物:未来成长逐渐明晰

　　公司2012年10月18日股票涨幅达到8.64%,收于12.45元/股,当期医药板块上涨幅度为0.89%,公司价值正逐步得到市场认可;
　　在10月15日我们发布的公司深度报告《营销卯劲,行业回暖加速业绩回归》中,我们首次总结了公司三大转变,包括干扰素行业正在发生的转变、公司营销能力的转变以及研发产品可能带来公司业绩的转变,预计随着这些转变的逐步实施,公司业绩极有可能在未来三年得到快速提升;
　　预计公司未来三年业绩有强力支撑
　　1、作为最早投身于生物制剂产品和研发的医药公司,公司实际上一直是国内干扰素和生长激素粉针的行业龙头,而随着医改的逐步实施,未来替代国外高价药品的趋势将更加明显,国内企业首先受益;2、公司干扰素作为乙肝一类用药,医保重要性毋庸置疑,和PEG产品相比,普通干扰素实际上安全性更高,价格也更加便宜,因此逐步进入医保为公司快速成长提供了新的契机,在不考虑国外市场情况下,我们预计国内干扰素行业未来保持20%增速,公司挟预灌封优势有望成为国内龙头;3、同时公司正逐步将营销能力转化为业绩,近两年销售队伍专业能力不断加强,儿科作为一个相对的小众市场,很多地方没有科室可以对应,针对这种现象公司主动和医院合作,包括合建门诊、增加宣传等措施,让更多的患者能够认识到矮小症的可治性,从更加专业的角度让市场认识到生长激素药物的重要作用,公司近三年在矮小症领域年均增速超过50%,市场空间正不断得到拓展;4、公司前三季度预增公告表明,前三季度扣非后净利润同比增长达到28-35%,和上半年扣非后同比增长32%相比公司依然保持了快速增长态势,公司业绩增长正逐渐明晰;
　　新产品推出有望带动估值提升
　　1、我们最为看好公司水针制剂,目前金赛水针剂市场独大,2011年金赛销售规模达到7亿元,其中生长激素销售规模超过5亿元,2012年上半年同比增长47%,预计2012年其生长激素销售规模将达到8亿元,因此公司产品一旦获批将对未来业绩产生重大影响;2、同时我们必须看到公司目前PEG干扰素和PEG生长激素也有望逐步取得新的突破,按照目前PEG干扰素对干扰素市场的垄断地位,国内企业的研发水平将决定其未来在国内干扰素行业的市场地位,公司目前在PEG研发领域处于行业领先水平,有望在未来市场竞争中抢得先机;
　　在不考虑未来新产品上市情况下,我们保守预测公司2012-14年归属母公司净利润分别为0.78亿元、0.96亿元和1.23亿元,同比分别增长23.06%、23.23%和28.09%,实现每股收益分别为0.41元、0.51元和0.65元;继续给予"增持"的投资评级,考虑到公司未来新产品对估值的影响,我们给予公司2013年25-28倍PE,公司合理价值区间为12.75-14.28元/股;
　　风险提示:医保政策变化,导致干扰素和生长激素行业增速放缓的风险;产品质量控制不力带来的药品事故风险;产品研发失败的风险　

江南化工2012年三季报点评:新疆业务和爆破业务值得期待

　　三季度同环比均表现平淡。2012年前三季度公司实现营业收入12.23亿元,同比增长69.39%;归属于上市公司股东的净利润1.81亿元,同比增长55.42%;其中,第三季度营业收入4.266亿元,同比微增0.6%,环比下降17.8%;归属于上市公司股东的净利润7548万元,同比增长5.18%,环比下降10.22%,表现平淡。前三季度基本每股收益为0.457元/股,其中第三季度为0.19元/股。
　　前三季度业绩增长主要因资产重组导致合并范围变化。前三季度归属于上市公司股东的净利润同比增加6448万元,主要因公司2011年6月初完成资产重组,2011年1-9月合并范围未包括盾安控股和盾安化工注入资产。公司2011年年报显示,注入资产2011年1-5月实现净利润为5860万元,该事项对前三季度业绩增长的贡献率为90.88%,是影响前三季度业绩的决定性因素。
　　同比看,原料下跌利好被收入增长乏力和少数股权增加对冲。从第三季度来看,营收同比基本持平,但毛利润增加2852万,毛利率上升6.42个百分点,主要因原料硝酸铵价格同比大幅下跌,导致销售成本同比下降2593万元,降幅11%。数据显示,2012年第三季度,安徽地区硝酸铵均价约为1938元/吨,而2011年同期硝酸铵均价为2642元/吨,同比降幅达26.65%,硝酸铵在炸药成本中占比为40-45%,而公司炸药在销售成本中的占比高达94%。因此,硝酸铵价格的大幅下跌完全解释了公司营业成本的下降和毛利率的上升。受重组完成后渠道进一步整合和管理整顿影响,销售费用明显下降,而管理费用明显上升,三项费用率合计小幅上升182万元;另外,少数股东权益增加约1400万元,主要是重组后少数股权增加影响。综合以上因素导致归属于上市公司股东的净利润仅增加372万元。
　　环比看,收入大幅下降显示需求较为疲软。环比来看,三季度营收下降9232万,降幅达17.8%,一方面由于季节性因素,另一方面也反映公司经营区域内实际投资增速放缓。受此影响,毛利润环比下降2357万,但毛利率上升4.42个百分点,主要原因也是三季度原料硝酸铵价格加速下跌,均价环比跌幅达17%。另外,三季度期间费用减少约1300万元,主要是管理费用减少约1500万元;资产减值损失减少约900万元,主要是二季度确认坏账损失约880万元;投资收益减少约670万元,主要由于二季度确认了持股12.955%的新疆雪峰分红收益约700万元。综合导致三季度营业利润环比减少约786万元,归属于上市公司股东的净利润减少约860万元。四季度业绩将明显改善,未来看点在新疆业务和爆破工程业务。目前硝酸铵价格已经跌至1800元/吨左右,较三季度均价又有明显下降,而去年同期均价也高达近2650元/吨;同时四季度也是民爆行业传统旺季,各地政府保增长的措施也到了年底考核阶段,我们相信投资会有一个实质性的加速增长,因此,单位成本下降对业绩的影响将进一步显现,四季度业绩同环比应均有明显增长;展望2013年,受新疆天河许可产能增加1万吨影响,公司总许可产能由25.95万吨增至26.95万吨,新疆天河产能从5.45万吨增加到6.45万吨,粗略估算该部分对2013年每股收益贡献约0.06元。虽然行业产能和价格均受到政府管制,但新疆地区矿产资源丰富,基础设施落后,正处于跨越式发展阶段,根据十二五规划,未来几年投资增速将保持在30%以上,其中煤炭产量将从1.2亿吨增加到4亿吨。目前该地区仅公司控股的新疆天河和参股的新疆雪峰两家民爆企业,合计许可产能不到15万吨,供应紧张,未来新批或从东部转移产能的概率很大,成长性极佳;另外,目前公司爆破工程业务虽尚处于起步阶段,但已通过与马钢集团合作成立利民爆破,与中国黄金集团合作成立中金宁国、收购四川宇泰等动作完成资质、技术、人才和市场等平台搭建,未来非常值得期待。
　　给予推荐评级。我们预计公司2012-2014年基本每股收益分别为:0.66元,0.82元和0.91元,对应20.76倍,16.67倍和15.12倍PE,考虑到新疆业务和爆破业务的巨大发展空间,给予推荐评级。

聚龙股份:中标农行,新型清分机实现大行突破

　　报告要点事件描述聚龙股份发布入围公告,其纸币清分机JL3026(1+1)、纸币清分机JL305(1+1)以及全自动捆钞机设备及服务、半自动捆钞机设备及服务通过农业银行产品测试,并与之签订了金融机具采购框架性协议。
　　事件评论 农业银行总行一般每三年进行一次金融机具招标,2009年聚龙入围农业银行总行招标,此次公司再次入围农行供应商,表明聚龙产品得到了农业银行的高度认可。作为聚龙股份的前5大客户之一,农业银行2008-2011年各贡献公司收入为1213万元、2350万元、3068万元、3287万元,呈逐年递增态势。此外,梳理农行各分行前三年的采购时间,我们发现,其采购基本集中在下半年,尤其12月份是农行各分行采购的高峰期。根据2012年半年报披露,农业银行上半年贡献销售收入仅221万元,因此,我们认为,公司四季度有望迎来农行各分行的采购高峰。
　　新型网点柜台用小型清分机实现国内大型商业银行销售新突破。此次入围机型较之2009年增加了新型纸币清分机JL3026(1+1),JL3026是公司于2010年新推出的专门针对银行网点柜台的智能终端,相较传统JL302纸币清分机体积更小,具有双向通讯、双面识别号码功能,主要和人民币流通管理系统配套销售。根据公司今年公布的入围中标数据,公司新型小型纸币清分机先后于2月份和7月份入围了华夏银行和民生银行的招标机型,但仍然没有在大型商业银行内实现销售。此次入围农业银行招标,意味着聚龙的银行网点柜台用新型纸币清分机在国内大型商业银行内的销售实现了新的突破。
　　维持公司"推荐"评级。清分机行业现阶段仍处在高速成长阶段,供应商品牌、产品性能及服务水平在银行招标中起着越来越重要的作用,聚龙作为国内小型清分机龙头,品牌效应、产品实力和服务优势日益凸显,因而将充分受益于行业的快速发展。公司2012年前三季度产品销售情况十分良好,全年业绩有望实现30%-50%的增长。预计公司2012、2013、2014年EPS 分别为0.59元、0.87元、1.29元,目前股价对应2012-2014PE分别为45.22倍、30.66倍、20.68倍,维持其"推荐"评级。