【黄湘源】保护投资者重在说到做到[2016-04-29 04:19:24]

股票王

证监会主席在深圳第一次与部分机构座谈时，就特别关照要“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”，其中的深意耐人寻味。

有关统计显示，截至2015年12月31日，公募基金数量已达到2700只（按投资组合统计），较2014年末增加802只；合计资产规模8.42万亿元，较2014年末增加3.87万亿元。其中，公募基金的持有人首次以机构投资者为主，机构投资者持有的基金份额占比为56.29%。也就是说，公募基金不仅在数量上有较大幅度的增加，更重要的是在公募基金持有份额的构成上也开始改变了以往散户为主的格局。不过，这究竟是意味着散户的正在被挤出市场，还是他们开始主动撤出市场？显然还需要结合市场的实际情况具体问题具体分析，数据本身并不能简单地说明一切的问题。

我国股市的波动性远高于国外成熟市场，这固然与我国股市中的俗称散户的中小投资者比例过高有着相当密切的关系，但影响市场稳定的更为主要的因素应该说还是在于机构投资者队伍的不成熟。不过，这里所说的不成熟，与其说是机构在市场所占份额的不足，还不如说是机构投资风格上的过度投机性。在某种意义上，人们通常所说的比散户还散户，就是说的这样的机构。早在2000年，当时的《财经》杂志就以《基金黑幕》为名，揭露了基金投资行为中所大量存在的一些违规操作行为。据证监会随后与2001年对10家基金管理公司所展开的调查，发现有8家不同程度存在违规行为，相对比较规范的只有2家。机构违规操作的“羊群效应”，严重影响了市场的稳定。可惜的是，这么多年过去了，与当时相比，机构投资者的规模虽然得到了相当快的发展，而投资行为不规范不成熟的状况却并没有得到根本性的改观。而这，也正是证券投资基金等机构对广大的散户投资者非但难以较好地起到凝聚作用，反而还在不同时期不同程度地导致了的挤出效应总是周而复始地产生。

发生在2015年6月~8月间的那场异常波动，原因是多方面的，其中中国资本市场不成熟是一个重要原因。将加快机构投资者队伍建设视为资本市场发展进程重要课题的同时，以往的政策面往往过多地照顾或迁就了机构以市场化和创新的名义对引进一些国外杠杆化做空工具的需求，而不适当地忽视了对投资者权益尤其是中小投资者合法权益的必要保护。应该说，这种不可谓不严重的重大倾向性偏差正是导致不完备的交易制度、不完善的市场体系、不成熟的交易者、不适应的监管制度越来越不适应市场发展要求的一种不容回避的内在制度性或政策性原因。然而，理解的是在某学术机构所发布的18万字的重磅权威报告中，却只字不提市场在制度上过度怂容和放纵机构投资行为投机性的危害而把脏水都泼到了散户的身上。尽管投资者结构散户化问题的突出也可以说是一种无可讳言的客观存在，但至少，从2015年证监法网行动启动以来180多天中证监会所发布的执法信息来看，真实的情况完全不是这样的情形。以第七批调查审理终结的12宗案例为例，这些主要发生在股市异常波动期间的市场操纵行为，包括5种类型：第一类为3宗操纵ETF案件，第二类为2宗利用融券机制操纵市场案件，第三类为1宗境外企业利用QFII操纵B基金案件，第四类为1宗特定时间段操纵案件，第五类为5宗采取混合方式操纵案件。据介绍，这些案件具有四个特点：第一，参与主体种类多样，既有公司，也有个人；既有境内公司，也有境外公司。第二，部分操纵行为系不同市场主体合谋进行。第三，涉案金额巨大，手法新颖，当事人通过滥用交易规则，以不正当手段干扰和影响市场机制和作用的正常发挥，对证券市场起到了助涨助跌的作用，加剧了股市的异常波动。第四，部分操纵案件还伴随信息披露等其他违法违规行为。显而易见的是，操纵市场行为通过不正当手段，营造虚假的市场供求关系和证券期货价格，误导投资者的投资决策，既扭曲了市场价格形成机制，破坏了市场秩序，又损害了投资者的利益。而这些为数不菲危害匪浅的市场操纵行为，显然任何一例都不可能为散户所为，更谈不上什么散户化行为。

事实上，无论是杠杆交易的过度、无序，多空机制的不均衡，以及交易机制上程序化交易的失控，在这次的股市异常波动中都起到了在放大波动的同时进一步放大风险的作用。一部分机构投资者或有的有可能长袖善舞，左右逢源，如鱼得水，不仅做多做空都赚钱，甚至赚的还更多，有的则有可能因为做错了方向放大了风险而亏得更多。而对于大多数受资金资格限制而被排斥在门外的散户来说，除了少数新股中签赚些钱之外，基本上大多只能眼睁睁地被捆住手脚被动挨打。正因为如此，许多散户在去年6~8月的异常波动发生之前或许还有可能趁着那一波幅度不小的上升行情赚了一些钱，而只要在异常波动发生后没有及时地选择退出，那么，在后来涨少跌多的行情中只会越赔越多，有的甚至将大部分老本都倒贴了进去还不够。在这个问题上，不是实事求是地去追根究底而是简单地归咎于所谓散户投资理念的偏短视，价值投资理念的弱化，羊群效应的明显等问题，则岂不是纯属偏颇之论，不仅未必可以称得上什么客观不客观，又何谈什么公正不公平呢？！

值得注意的是，在谈到熔断机制的问题时，刘士余曾经一点也不含糊地明确指出，单从投资者结构角度来讲，我们是中小投资者占绝对主体的市场体系，这一点在世界上是不多见的，很不一样。未来几年，可以预见，我们的市场投资主体结构不会发生根本性的变化，所以未来几年我们也不具备推行熔断机制的基本条件。如果说刘士余在这里的判断基本上是正确的，那么，依据同样的道理，无论公募基金在数量上怎样增长还是机构投资者在所持份额上的如何提高，显然都不足以说明散户的被挤出或被退出效应发生和存在的合理性。相反，在刘士余看来，也许什么都不如证券公司、基金公司等机构的稳健经营，规范管理，提升内控水平，培育公司文化，打造百年老店，把保护投资者合法权益放在“更加重要”的位置，为资本市场的健康发展做出应有的贡献来得更重要。对此，笔者不禁愿意在这里表示积极的附和，而且，还要加上一个大大的赞。

在今后的漫长发展过程中，股市是不是有良好的投资风气，是不是能够维护健康的价值中枢和比较平稳的走势，机构队伍的能不能进一步壮大发展固然至关重要，机构本身能不能“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”更为重要。其实，无论在海外还是在国内，散户对于机构壮大发展的关系都应该说也可以说是水之源木之本。在海外成熟的资本市场中，机构投资者多的一大原因就是在投资渠道极为丰富，而机构投资者队伍也相当成熟的条件下，更多的投资者与其选择自己单打独拼，还不如把钱交给机构，让机构帮自己去赚钱。在某种意义上，这不妨也可以说，不是“散户被赶出了市场”，而是更多的散户主动选择了让机构给自己打工。在我国资本市场越来越走向市场化的过程中，机构用挤出的方式迫使散户退出市场非但不可能是行之有效的正道，相反，无数的事实都已经证明并且还将继续证明，这样做的结果必然适得其反。机构只有矢志不渝地“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”，不仅用更靠谱的诚信取信于人，而且也能用更好的赚钱效应去吸引人，才能聚沙成塔，在壮大发展自己的同时成为广大投资者越来越信得过和靠得住的理财人。与此同时，我们的证券市场也才有可能在机构投资者队伍越来越健康发展茁壮成长的同时，越来越健康稳定地保持长期持久的发展态势。

当然，“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”，不仅是机构的安身立命之本，对于管理层来说，也是将监管宗旨更好地落实到行动上的具体体现。3月5日下午，刘士余在出席十二届全国人大四次会议湖南代表团全体会议时首度开腔就表示：“将尽自己所能，忠于中华人民共和国法律，保护股民合法权益。”3月12日，在记者会上回答提问时，刘士余表示，无论是核准制还是注册制，我们都必须实时秉承保护投资者合法权益的真诚理念，对发行人披露内容进行严格的真实性审查，这一点即使将来实行注册制了，不但不能放松，而且必须加强。刘士余强调，政府的职能不能动摇，就是维护资本市场的公开、公平、公正，离开“三公”原则就谈不上对消费者权益的保护，谈不上对中小投资者权益的保护。只有保护好中小投资者的权益，才能促进中国资本市场稳健发展。连同这次在机构座谈会上的所说在内，刘士余到任不过两个月多一点的时间，公开发表言论的次数不多，却在不同的场合都一再讲到保护投资者。尽管说得好不如做得好，但无论如何，说得好也有可能会是做得好的开始。我们希望证监会心口一致，言出必行，在更好地从制度和政策的层面带头“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”的同时，更好地加快监管转型，加大对机构行为的监管力度，旗帜鲜明地在机构中树立“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”的正面典型，切实有效地构建机构违法违规行为的防范机制，从而“把保护投资者合法权益放在更加重要的位置”实实在在地落到实处。如是，则不啻广大投资者之大幸，何尝不也是机构投资者乃至整个资本市场之大幸。