青岛啤酒面临利润率考验 市场占有率提升难

天机007

过去近10年，青岛啤酒（600600.SH）主营业务收入属于中低增速，而净利润率增长率以2005年为界有一个明显的分化：2005年之前经常低于主营业务增速。而自2006年始，其净利润增速开始持续、大幅度超越主营业务增长。

这种增长态势是否能够延续？更多取决于毛利率变动，而这与公司产品销售结构相关。过去5年，青岛啤酒毛利率较高的主品牌销售一路提升，推动业绩增长。但目前青岛啤酒在山东地区的市场占有率超过50％，已经很难再大幅提升，而除华南和海外市场外的其他地区毛利率明显较低，因此，青岛啤酒或将面临利润率提升的天花板。

主品牌销量加大推动净利润率

根据国家统计局的数据，2002年至今，10年间中国啤酒行业销售增长率稳定在10％-20%的区间。

青岛啤酒下一步的市场目标是到2014年销量达到1000万吨。2010年公司的销量为635万吨，所以未来几年的复合增长率约为12%。可见其销售收入的增幅还是维持在中低速的稳健增长水平，也正是如此，那么利润率水平就成为衡量其成长速度的一个重要变量。

如上文所述，推动青岛啤酒净利润在2005年之后持续高于主营业务收入增长的因素是什么？

在这个时间点前后主要有两件比较大的事件发生。第一，2005年公司开始推行全面的组织改革，推行了以市场为导向、服务客户的的内部产权关系和管理关系的变革。第二，自2004年开始，青岛啤酒主品牌的销量和销售收入占比开始明显加速提升，而这非常符合自2002年左右公司从以往疯狂收购的低质量扩张全面转型为“做强做大”的经营战略的执行结果。

可以说这两个战略性的举措对之后的增长情况起到了决定性的作用。反映在财务上，就是公司的净利润率有了大幅的提升，从2005年一直徘徊的3.5%左右，一路上升到2010年的接近8%。

贡献来自两个方面。一是毛利率的提升，这主要得益于产品销售结构的变化，也就是上文所提及的主品牌销量占比加大。数据显示，主品牌的毛利率在48%左右，副品牌的毛利率只有28%左右。

二是缴付的所得税明显下降，特别是2009年之后贡献较大（2005年所得税率约为35.4%左右，2006年约29%，2007年高达40%，2008年为33.75%，2009年大幅下降到25.3%，2010年只有25.3%。若同样以2005年的税率计算，则2010年的净利润率将下降一个百分点）。

同期公司的费用率基本保持在24%左右小幅波动，属于当时啤酒企业中始终保持较高费用投入的公司。

市场占有率提升较难

推算公司未来利润率的提升潜力，所得税方面，青岛啤酒虽然已经降低不少，但仍比同行业明显高一些，比如燕京啤酒（000729.SZ）、重庆啤酒（600132.SH）和珠江啤酒（002461.SZ）等公司近两年的所得税率基本上在20%上下。

但对利润率影响更大的还是来自毛利率的变动，以2010年为准，毛利率变动1.5%对青岛啤酒产生的业绩影响，相当于所得税14%的变动才能弥补。

而毛利率与产品销售结构关系很大，主品牌产品的毛利率更高，而营业成本由于包装费用占成本构成的50%以上，价格波动最大的麦芽只占成本的12%左右，其走势并不会对毛利率有很大影响。

那么，这种主品牌销量一路提升的趋势是否还能延续？

某券商的调研报告披露了一个有趣的数据。“2010年前10月份，山东省累计生产销售啤酒469.52万千升，其中新银麦占据8.52%的市场份额。2009年青岛啤酒在山东地区的市场份额达到48.84%，加上当前对新银麦的收购，公司在山东地区的市场份额将突破50%。”

也就是说，截至2010年底，加上收购效应，青岛啤酒在山东市场的占有率也不到60%。在山东这个青岛啤酒最具有品牌号召力的地区，经过这么多年耕耘，其主品牌的市场占有率才刚刚过半。那么在外地激烈的品牌竞争中，青岛啤酒是否会面临更加困难的局面？如果这样，其主品牌占销量的比重是否能够持续而明显的提高？而这将直接影响到其利润率，进而是业绩的变动。

增量同时保持利润率

横向对比来看，青岛啤酒2010年的净利润率已经是7.96%，2011年中更是达到9%以上。这已是中国优秀品牌啤酒企业的上限区域，比如燕京啤酒、重庆啤酒都是8.5%左右，雪花啤酒仅有3.5%左右，惠泉啤酒（600573.SH）则只有6%不到。可以说，青岛啤酒已经完成了“很低利润率水平向优秀利润率的回归”。下一阶段，其利润率的提升恐怕很难达到过去5年中的弹性了。

而从国际范围来看，美国啤酒的利润率出奇地高，这可能与百威啤酒一家独大有关（市场占有率超过50%，第二名只有25%左右），而日本则是双巨头模式（朝日和麒麟不相上下）。因此即使排名前四位企业的市场占有率达到了更高的99%，也依然竞争激烈。德国更是大堆中小企业各自为战的局面。

从目前中国市场的情况来看，似乎更初步显现出了双巨头甚至三巨头特征，所以美国模式是否具有足够的代表性也值得观察，因此对于未来中国前四大企业市场占有率进一步提高后，其利润率的提升不可过于乐观。

另外，在雪花啤酒的销量大幅领先而青岛啤酒又浮现出规模追赶的战略决心后，如何达成这一战略面临着方式上的选择：自建和并购各有利弊。自建虽然建造成本低但后期需要更高的市场费用投入，而并购则可以立刻贡献利润，但问题是次品牌的利润率明显要低于青啤主品牌，此外目前国内已经缺乏足够多的优秀地区品牌供收购了。

同时，青岛啤酒在山东地区的市场占有率已经很难再大幅提升，而除华南和海外市场外的其他地区毛利率明显低得多，可这几个地区又在下一步的扩张中占据增量的较重要地位。因此，青岛啤酒如何在下一步的持续扩张中，把握好量增与利润率的平衡，以及在毛利率进一步提升面临压力时所得税率上有无向下的调节余地，非常值得关注。