赢利能力倒退 上药股价逼近每股净资产

天机007

4月12日，上海医药(601607.SH)发布一季度业绩公告称，预计期内净利润同比下降40%左右。公司称，业绩预减的原因是上年同期因广东天普生化医药股份有限公司不再纳入公司合并报表范围，由此产生一次性投资收益较大，而本期无该类收益。但在扣除该部分损益后，公司2012年一季度的净利润同比仍然是下降的。

公司2011年一季报披露，公司实现净利润8.49亿元，其中，广东天普生化医药股份有限公司因会计处理变化，不再纳入合并报表范围，从本报告期初将其按权益法核算，根据会计准则的规定，由此产生一次性投资收益3.34亿元。在扣除广天普在一次性收益，公司2011年一季度调整后净利润为为5.15亿。

按照40%的同比降幅，公司2012年一季度实现净利润为5.09亿元，比5.15亿元下降1.17%。若再扣除中信医药的利润贡献，则下降幅度达到了8.9%。

公司2011年年报显示，财务报表合并范围主要变化包括，广东天普不再纳入合并报表范围，抗生素业务及中信医药（现名“上药科园”）等收购事项完成并纳入并表范围。其中，上药科园自2011 年二季度开始将合并报表。年报显示，上药科园2011 年全年实现销售收入85.47 亿元，归属于母公司净利润1.86 亿元。以三个季度实现净利润1.86 亿元来测算，上药科园单个季度的净利润在0.6亿元左右，保守估计为0.4亿元。如再扣除这部分的利润贡献（2011年一季度无此项），公司2012年净利润为4.69亿元，同2011年同期的5.15亿倒退8.9%。

其实，这种估算依然是非常保守的。除了收购上药科园，2011年，公司还出资52.27 亿元进行战略收购和内部整合，收购了上药山禾无锡医药、浙江新欣医药、杭州全德堂药房、广东中南药业、佛山市大翔医药等，导致资产总额大幅增加。2011年报显示，2011年，上海医药的资产总额为477亿元，同比增长58%；上海医药归属于上市公司股东的每股净资产为8.58元／股，同比增长71%。

在资产大幅增加的同时，公司资产盈利能力却在大幅下降。2011年年报显示，公司扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率8.04%，比上年减少5.68个百分点。

上海医药披露的2011年年报显示，去年实现营业总收入548.99亿元，同比增长41.78%；归属于上市公司股东的净利润20.42亿元，同比增长40.24%。看似不错的增长，但若考虑到公司资产的剧增，资产的盈利能力是大幅下降的，营业利润率的下降是体现之一。2011年，扣除两项费用后的营业利润率为4.43%，较上年同口径的营业利润率4.90%下降0.47 个百分点。公司称，营业利润率的下降主要是分销业务规模进一步扩大所致。

而公司今年一季度真实盈利能力的倒退则是2011年的延续，恐怕这种形势短期内仍难以扭转。2011 年是上海医药A+H 元年，也是上海医药实施“两个转变”（即从传统国企的上药转变为市场化的上药，从上海的上药转变为全国的上药）的战略启动年，接下来整合是关键任务。但随着公司市场化的操盘手葛剑秋和吕明方的相继离去，本来就困难重重上海医药的整合之路增添了变数。

2010年11月30日，达到26.19元的阶段性高点后，股价一直跌跌不休，大股东的增持也未能改变这种趋势。2012年4月11日，公司公告称，公司大股东刚完成承诺的自2011年3月31日至2012年3月30日增持不超2%股份的承诺。以公司2011年3月31日19.55元的收盘价和2012年4月12日11.33元的收盘价计算，公司股价已跌去42%。 2012年1月6日，公司股价还创下可10.15元的近期新低。若公司股价的下跌趋势不改，公司股价就会日益逼向8.58元/股的每股净资产的价格。

摩根士丹利近日下调了上海医药的目标股价，称预期上海医药销售增长放缓，药品降价及成本上涨，导致利润率受压，H股及A股股价分别下调至15港元及13.5元人民币。

4月12日，上海医药A股收报11.33元，上涨1.43%。