平安证券：关注新股错误定价带来的机会

天机007

2012年A股再次熊霸全球，不过相对上证指数，中小板指表现略好，大牛股也多在中小板中产生。然而，现今一些中小板企业股价与基本面背离，似乎也包含着巨大风险。究竟应该如何评价中小板上市公司的估值高低？中小板的机会在哪里？11月2日下午，平安证券研究所中小市值研究负责人王韧做客证券时报网财苑社区（cy.stcn.com），与网友共同探讨中小板估值问题。

网友：有些人喜欢用市盈率与行业平均市盈率来对比，得出一个相对估值高低，请问您如何看待估值方法的选择？

王韧：对于中小公司，相对估值法是合适的，比如公司市盈率和行业市盈率之比。不同行业市盈率的比较，反而是以红利、现金流等为基础的绝对估值法不一定有效。最典型的例子是微软公司，第一次分红后，股价再也没有回到原来高点。较高的相对估值实则反映未来较高的成长预期。

网友：美国市场显示中小企业的估值长期高于大公司，似乎有其合理性，国内中小板的市盈率（PE）较高的现状是否合理呢？

王韧：剔除掉周期性因素的影响，发达国家中小盘公司相对大公司的估值溢价倍数PE在2倍附近，平均市净率（PB）是1.5倍附近。这可能有一定参考意义。

从国际对比看，本土市场、本土公司，中小盘公司基本能享受估值溢价。日本过去40年东证二部相对东证一部的估值溢价波动区间是1.0倍-2.7倍；美国纳指相对道指的估值溢价波动大致是1.3倍-2.9倍（2000年的10倍是个例外）。目前A股中小板创业板公司相对主板估值溢价大致在3倍附近，基本是处在波动区间上沿。

网友：你认为中小板在四季度能跑赢大盘吗？目前中小板的盈利预测变化如何？

王韧：从三季报业绩看，中小盘公司四季度很难跑赢大盘。中小板预计和大盘指数基本同步，但创业板跑输是大概率事件。主要两个压力：一是业绩不及预期，尤其是2011-2012年上市的新股压力较大；二是大规模限售解禁，预计最大冲击会在12月底1月初。

限售解禁对创业板冲击最大，也会波及中小板，但中小板需要区分。从三季报看，中小板盈利增速有企稳迹象，基本和主板同步，只有创业板三季报是大幅下滑。

网友：现在常提及大盘的市盈率到了一个历史低位，中小板中哪些行业估值水平较低呢？

王韧：个人认为，估值低位这个指标依据简单的纵向比较得出并不合理。因为过去十年我们处于经济加速的过程，所以整体估值中枢会很高。但目前经济减速，面临转型，估值的合理中枢应该下移。估值低不一定是买入的理由。倒是估值合理，成长性好的领域值得关注，比如食品饮料、医药领域的部分公司。

网友：浙江世宝上市爆炒，基本谈不上什么估值了，在主板和创业板之间，中小板到底该如何定位？中小板股票最好关注什么行业呢？

王韧：中小板是特殊时期的产物，其内部实际上可以分为两类，一类是传统行业配套的中小公司，这类公司估值应向主板看齐；另一类则是新行业的中小公司，这类公司估值可能更类似创业板。

行业筛选有几个原则：一是现金流足够好，能够实现不融资的内生增长，多见于消费类行业；二是虽然融资，但行业净资产收益率（ROE）在不断提升的行业，如TMT、环保等。估值因素短期影响有限，但长期仍会有比较明显的约束。

网友：中小板公司享受估值溢价是盘子小投机性强造成的吗？这是否意味着中小板的上市公司更适合做短线？您觉得可以从哪些方面选择中小板公司？

王韧：估值溢价不一定是投机性强造成的。从历史看，中小盘公司里才可能出现真正的长线牛股，反而是大公司天花板可见，很难有持续的超额收益。

就选股来说，一是行业，必须是真正的新兴领域，而不是很容易扩张产能的伪成长行业；二是模式，公司的现金流和业务模式必须有可持续性；三是空间，公司必须有市值和收入扩张的空间。

网友：请问您怎么评价目前的新股定价机制对中小板估值和市值的影响？

王韧：新股定价机制改革，有利于中小盘公司估值的合理回归，但也带来了错误定价的投资机会。目前制度规定，新股发行市盈率不高于可比公司过去1个月滚动PE的25%，可比公司选择以预披露为准，因为很多中小公司行业属性不鲜明，这很容易带来部分公司被归错行业，乃至于错误定价的机会。