“最牛封闭债基”的关键时刻

股票王

[ “富国天丰的封闭期为3年，而持有债券的久期超过3年的话，会导致产品的存续期和债券的久期不匹配。封转开之后，出现大量赎回必然逼迫富国天丰卖出这些债券，但是目前看来城投债的交投十分不活跃，到时可能出现不得不以白菜价出售的情况” ]

　　债券市场行情的急转而下，让曾经风光无限的“首只封闭式债基”富国天丰（161010.SZ）被推向了风口浪尖。

　　据财汇数据，2010年9月8日至今（截至2011年8月3日）富国天丰二级市场交易价格下跌18.61%。此前一直处于溢价状态的富国天丰在今年6月15日首次出现折价，8月4日净值为0.9940元，8月5日收盘价为0.937元。

　　

　　重仓城投债、房地产债

　　成立于2008年10月24日的富国天丰由饶刚和钟智伦掌舵，自成立以来累计净值上涨28.6%，2010年涨幅达14.44%；二级市场交易频繁出现溢价，平均溢价率为0.38%；上市以来几乎每月分红，累计分红32次，平均每次100份分红约为0.90元。

　　富国天丰受到许多机构投资者的热捧。据富国天丰2010年年报，其前十大持有人有七家为保险公司。

　　为什么曾经备受市场追捧的富国天丰突然之间让投资人避之唯恐不及？

　　“富国天丰配置了大量的城投债和房地产债，这才是大家最担忧的因素，就我们所知，这些债券的配置比例超过三成。”一家保险公司内部人士告诉第一财经日报《财商》记者。

　　据富国天丰2011年二季报，截至6月30日，富国天丰重仓的前5只债券中前两只为房地产债，分别为08万科G2、09富力债，合计占基金资产净值的11.65%；另三只为城投债，分别是09株城投、10蚌埠城投债和08常城建，合计占基金资产的13.80%。

　　“大量配置城投债或者房地产债，主要是想博取更高的收益。”一家债券投资机构的总裁Lily告诉记者。

　　另据知情人士透露，富国天丰持有的很多债券久期都高于3年。“富国天丰的封闭期为3年，而持有债券的久期超过3年的话，会导致产品的存续期和债券的久期不匹配。封转开之后，出现大量赎回必然逼迫富国天丰卖出这些债券，但是目前看来城投债的交投十分不活跃，到时可能出现不得不以白菜价出售的情况。”华宝证券分析师王晶告诉记者。

　　由于有3年的封闭期，富国天丰规模稳定可以大量使用杠杆，在市场上升途中，这种杠杆的使用无疑是业绩加速器，但是在市场下跌途中，杠杆的使用也可能放大亏损。

　　根据富国天丰二季报，富国天丰配置的债券种类全部为企业债，其公允价值约为30.70亿元，占基金资产净值比例为151.66%。此前的三个季度该比例分别为155.93%、155.95%、 134.89%。

　　除了富国天丰外，其他两只封闭式债基也都运用了较高的杠杆。据基金二季报，银华信用债券（161813.SZ）企业债投资占基金资产净值的比例为109.41%，招商信用添利（161713.SZ）的企业债占基金资产净值比例为142.27%。

　　

　　是去是留？

　　富国天丰今年10月份能否封转开仍然是个未知数。“按照产品条款，产品是否延长封闭期，最终取决于投资者的意愿。我们之后会召开持有人大会，到时将对此事进行投票。”富国基金有关人士告诉本报记者。

　　富国基金人士称他们可能会在8月底召开持有人大会，不过，具体是否召开和何时召开还未确定。

　　“富国当然是希望继续封闭，因为他们拿了很多久期较长的债券，这些债券的流动性非常差，一旦封转开，会导致规模大幅缩小。不过从我们的角度，在目前的时点，不看好债券市场，所以希望它们如期开放，好让投资者自己决定是去是留。”一家持有富国天丰的机构告诉记者。

　　据富国基金有关人士的说法，富国在今年3月份曾经向多家机构调研，那时许多机构的意愿是要将产品存续期延长。“主要原因是当时的债券市场收益颇丰，但是如今市场已经发生了变化，投资者的意愿可能有变。”富国基金有关人士告诉记者。

　　但是一些业内人士指出，哪怕是富国在10月份如期开放，对于大量持有富国天丰的机构投资者来说也不见得是好事。

　　记者了解到，当投资者的赎回额度超过上一日基金总份额的10%时，基金管理人将以不低于基金单位总份数10%的份额按比例分配投资者的申请赎回数；投资者未能赎回部分，投资者在提交赎回申请时应做出延期赎回或取消赎回的明示。

　　王晶认为，富国天丰目前最好的选择是让那些想要赎回的投资者如期赎回，但是产品继续封闭。

　　“富国可以找一家第三方接手这些转让的份额。为了保障接手人的利益，必须要增加一个违约担保保险。这个担保合同就类似于一个CDS。”王晶解释道。

　　受到影响的还不止富国天丰，另两只封闭式债基银华信用债券、招商信用添利也经历了一轮暴跌，从6月1日到8月5日，招商信用添利二级市场交易价格下跌8.65%，银华信用债券下跌6.96%。

　　

　　封转开套利机会？

　　一般而言，封闭式基金由于缺乏流动性等原因在二级市场通常出现折价，但是随着封转开的临近，折价会逐渐收窄。好买基金研究中心研究员曾令华告诉记者，一般临近开放的封闭式基金的折价率在2%左右。

　　不过为何富国天丰的情况刚好相反。此前一直溢价的富国天丰在临近封转开时竟然出现大幅折价。截至8月3日，富国天丰折价约为6%。

　　有分析人士认为这种折价恰恰带来了套利机会。“当折价进一步上行时，封闭式债基的投资价值也在显现，投资人不必因一时的市场波动与情绪性的因素，对这一品种全盘否定。”华泰联合证券高级研究员王群航表示。

　　目前富国天丰的折价大约在6%，如果在此时买入，并在2个月之后基金封转开时以票面价值抛出，就可能有6%的套利机会。

　　“如果不计算手续费，2个月的时间就可以实现6%的套利，折合成年化收益率就是36%。收益十分诱人，不过究竟能否实现套利在于之后债券走势的判断。”曾令华告诉记者。

　　曾令华补充道：“如果富国天丰购买的债券都已经卖出，现在手上都是现金的话，不少投资者一定会选择在此时买入，问题的关键是富国天丰手上的城投债、企业债非常多。”

　　“所以，富国天丰是否有套利机会还看之后的债券走势，如果10月富国天丰封转开时，债券市场开始转暖，那么目前买入富国天丰届时抛出便是可行的。”业内人士告诉记者。

　　至于之后债券市场的走势业内人士众说纷纭。“流动性是城投债最大的硬伤，因为个别债券的风险导致了整个市场对城投债的恐慌。至少在短期之内大多数投资者不会把城投债纳入配置需求。”Lily告诉记者。

　　不过另一些业内人士则认为债券市场可能正在转暖。中信证券认为发改委近期下发的规范企业债的通知，将会对城投债市场构成实质性利好。

　　

　　债券估值玄机

　　除了未来债券市场的走势，基金净值的计算方式也将影响富国天丰的投资价值。据富国天丰年报，富国天丰净值按照持有品种的公允价值进行计算，有投资者认为这可能会高估目前富国天丰的价值。

　　据富国天丰招募说明书，富国天丰债券估值的具体方法为，交易所交易债券按估值日收盘价，或最近交易日收盘价进行估值；银行间市场交易的债券采取估值技术估计公允价值；发行未上市债券采用估值技术确定公允价值，在估值技术难以可靠计量公允价值的情况下，按成本进行后续计量。

　　“这种计算方式可能会高估富国天丰的价值。因为一些城投债的成交量锐减，可能以白菜价才能成交，净值会缩水。”曾令华告诉记者。

　　“一旦开放赎回，大量赎回导致卖出债券，其冲击成本估计会在2%~3％。”一位业内人士指出。

　　以富国天丰持有的09株城投为例，按照交易所信息，09株城投从8月2日至4日的成交量分别56.6万元、99.3万元、184.3万元。而富国天丰持有的总量为9689.53万元。