松芝股份：两大块业务稳步增长

天机007

松芝股份：两大块业务稳步增长
在人们普遍的印象中，经济下行周期中的制造业，应该是黯无天日的。基于这样一个认知，制造业过去一年里在二级市场中的表现可以说惨不忍睹。现在随着年报、业绩预告的陆续披露，我们发现相当一部分优质的制造业上市公司，虽然没有太亮眼的进步，却也没什么退步。尽管大部分增速确实在下滑，但至少还是在增长，或至少是没亏钱。本周，《大众证券报》研究了松芝股份。


松芝股份：有根基 有想象

松芝股份是一家民营的汽车空调企业，实际控制人陈福成来自香港，1972年生。根据公司2月28日发布的业绩快报，公司2011年的营业收入增长了17.95%达到15.35亿元，但是归属于上市公司股东的净利润仅仅微增了0.28%达到2.29亿元。据此测算，公司周五收盘时的市盈率为17.41倍。

两大块业务稳步增长

松芝股份目前主要贡献利润的业务有两块，分别是大中客车空调业务和乘用车空调业务。从半年报上看，公司大中客空调销量达到1.6万台，收入增长17.32%达到4.7亿元；乘用车空调方面，尽管下游市场需求不振背景下，公司仍实现了28.40%的销量增长达到2.7亿元，维持了20%的市场占有率。篇幅所限，这里不能详尽介绍公司业务的各种细节，仅对公司业务的特点进行描述。

大中客车空调市场，是一个终端用户导向的市场。什么意思呢？就是说尽管终端用户（包括城市公交、长途客车等，规模较大，实力较强）是向整车制造厂商订货购买客车，但在具体使用什么车载空调的问题上，是由终端用户自行定制。而且，由于这些用户的经济实力相对较强，毛利率也相对较高。松芝股份在这个市场上有一个特殊优势，就是股东背景。打开股东列表，大众公用、北巴传媒、南京中北等多家大型公交企业及旅游客运公司均为公司股东，这巩固了公司与下游客户的关系，股东背景与公司利益高度一致。这种优势，使得公司在这个市场上的龙头地位难以撬动，尤其是在一二线城市。数据显示，公司在一线城市公交市场占有率达90%。不过，大多数分析师认为，由于已经做得太好了，所以公司在这块业务上的发展空间已经不大了，更多的把这块业务看成“现金奶牛”。但也有人认为，这块业务依然有向三四线城市扩张的空间。

乘用车空调业务则有所不同，这是一个“标配模式”的市场，即车上配什么空调，整车制造厂家说了算。目前，国内绝大多数合资品牌乘用车，使用的都是外资品牌的空调，因此松芝股份的主要客户，都是自主品牌的乘用车。在这个市场上，竞争激烈，毛利率也不高。而且，由于自主品牌乘用车受到合资品牌压制的缘故，市场总体上在萎缩。但从业绩报表上看，松芝股份表现出了远超同行的竞争能力，依然保持了不错的增长速度，但盈利能力就相对弱一些了。

拓展中的两大方向

除了正在盈利的部分，公司正在拓展中的业务也有两块：分别是轨道交通上的空调业务和冷藏车制冷机组业务。

轨道交通的空调业务，则是着眼于蓬勃发展中地铁市场。这个行业前景很大，按一条轨道线20组列车、每列车6车厢、每车厢2台空调、单台空调18万左右价格测算，一条轨道交通就可为带来4500万元的收入。终端用户的话语权也不低，而由于轨道交通和公交集团同属于城市公用事业系统，公司的股东背景在这里依然能派上用场。但是，由于地铁建设是各地重点建设项目，看得非常重，怕出问题。公司之前没有经验，开拓市场就相对较难。

而冷藏车制冷机组的业务，则是指向冷链物流，这是一个很庞大的市场。目前，公司已经与中集集团合资初步进入冷藏机组市场。2011年4月8日，公司与中集集团成立超冷（上海）制冷设备有限公司，双方各占50%股权，致力于冷藏车冷机的制造。据报道，该合资公司预计有冷藏车制冷机设计产能5000台/年，目前只是小批量投产。由于中集集团在物流领域雄厚的背景和强大的优势，该合资公司的前景相当值得期待。

和公司的交流

经过初步的研究，我们依然有些疑问。于是，我们和公司取得了联系。问答简要摘录如下：

记者：大中客空调业务这块，在三四线城市，公司股东背景用不上的地方，做得怎么样呢？

答：实际上，最近两年我们一直在对三四线城市进行拓展，目前也有了不少进展。当然，三四线城市由于经济承受能力的问题，空调定制和价格都有些不同，因此毛利率确实弱一些。

记者：最近校车概念说的比较多，这个对公司影响大么？

答：校车这一块通常是标配模式，是由整车厂家自主选择，另外毛利率也比较低。公司有做这一块，但影响不大。

记者：乘用车这里，由于自主品牌这块下滑很厉害，公司有没有进入合资品牌供应链的打算？

答：这一块肯定也在努力，但需要时间。要进入部分合资品牌的供应链，首先要通过他们的认证，现在我们有在做一些合资品牌的认证。

记者：原材料涨价压低了公司的毛利率。公司有能力把涨价提升的成本转嫁出去？

答：是这样，因为公司的毛利其实还可以。因此在与客户沟通之后，我们就把这部分成本提高自己消化了。

记者：轨道空调的拓展情况如何了？

答：目前零星有些进展突破，但是规模、金额都很小。（记者注：公司在这一块业务上拓展的最大缺陷是没有经验，短期内的收益水平还不是关注重点）

记者：公司与中集合资1800万设立了超酷（上海）制冷设备有限公司，作为一个重要拓展方向，投入会不会有点少呢？

答：是这样，这一块业务目前还在进行研发试制，并不需要大规模资金投入。等到需要资金的时候，公司会酌情再追加。

记者：那从追加资金到产能释放的周期长么？

答：并不长。在技术等各种前提条件完备的情况下，追加投入之后很快就能看见产能。

有根基 有想象

综合来看，公司目前的主营业务脚步稳健，且依然有继续扩展的可能。而拓展方向的业务确实空间很广阔，尽管推广进度难以预测，但是公司是逐步投入资金来做，风险可以控制住，即便推广不尽如人意，也不会给公司带来太大损失。公司根基稳的同时，也有想象空间，目前17.41倍的市盈率有较强的安全边际，值得关注。