华尔街日报中文网分析报告（1219）

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傅峙峰华尔街日报中文网：A股估值中枢或将中长期下移



加入日期：2011-12-16 17:42:42  






　　中国股市的估值水平在过去两年中已经出现了明显的回落。目前沪深300指数的市盈率已经跌至约11倍，市净率估值跌至约1.9倍，处于历史底部区域。

　　这两年压制中国股市估值的因素，总的来看可大致归纳为以下四点：

　　第一、中国货币当局采取紧缩货币政策，而且，主要依赖于量化工具，并没有积极上调存贷款利率，使资金供给减速明显，资金价格被严重扭曲，导致中国股市不但缺乏增量资金，而且还有显著的资金外流。这一因素构成了资金面上对估值的压制。

　　第二、新股供给持续增加，同时“大小非”、“大小禁”限售解禁加大了股票供给，这在市场资金面缺乏支撑的情况下自然雪上加霜，加大了估值回落压力。

　　第三、全球经济和中国经济增速逐渐放缓，让投资者对上市公司未来盈利增长产生了下调预期，并且这种预期正逐步成为现实。经济增长前景的看淡，构成了基本面上对估值压制。

　　第四、欧债危机不断深化，导致全球市场资金偏好下降，这对供给失衡的中国股市而言是落井下石。而且，欧债危机的背后是欧洲经济增速的放缓，甚至有衰退的可能，这又从基本面上传递到中国股市。

　　在今年四季度中国政府宣布政策预调微调之后，货币当局也及时下调了存款准备金率，这使紧缩政策已经告一段落。虽然很难在短期内看到银根的迅速和大力放松，但事态正在朝着改善的方向发展，这是目前市场的共识。此时此刻，中国高企的CPI已经出现见顶迹象，而货币增速也处于历史的绝对底部。

　　因此，以上四点压制中国股市估值的因素中，有两点出现逆转或缓和的概率在增加，即资金面的改善和经济增速的企稳。安信证券在日前发布的2012年A股投资策略中也提到，明年上半年A股估值或因利率的回落和经济受政策支持企稳而有所反弹。

　　从短期来看，中国股市的估值似乎到了一个可能即将反弹的时点，但是，从中长期来看，市场的估值中枢可能呈现不断下移的态势，并长期低于前几年的平均水平。

　　之所以提出这样的看法，依然是从以上四点因素出发，只是考虑的期限更为长远。

　　首先，在维持了多年的经济高速增长之后，中国的经济增长潜力面临考验，尤其是在2008年金融危机之后，4万亿刺激计划的推出激化了这种矛盾。中国政府显然也考虑到了目前的经济困境所在，因此将更致力于经济的结构性调整，而放弃对经济高增长的追求。面对今年经济增速的下滑，中国政府表现出了极强的容忍度，表示这是政策主动调控的结果。而且，在对明年的政策基调中，中国政府提出了“稳增长”而非“保增长”，也显示了一定的从容态度。另一个显而易见的迹象是，中国政府将“十二五”期间GDP增速目标定为7%，要知道此前8%的GDP增速被普遍认为是中国政府死守的底线。

　　其次，如果长期经济增速目标被降低，则配套的货币供给增速也难以主动维持较高水平。除了经济增长的限制外，中国政府对通胀的谨慎态度也是货币供给增速可能被长期维持在较低水平的原因之一。现在中国的通胀压力已经有所缓解，但中国社会总体的存量货币在过去多年的投放下已经规模庞大，所以一旦沉淀的货币被激活，未必需要高企的货币供给增速就足以加剧通胀压力。

　　再次，中国股市规模的扩大将会成为长期趋势。无论是前任中国证监会主席尚福林还是现任证监会主席郭树清，都毫不避讳地表示中国直接融资比重太低。未来扩大直接融资规模和比例将是监管当局一项长期的工作任务。虽然说直接融资除了股市还有债券，且债券规模更小，但从技术手段和市场接受度来看，股市规模的扩大更简单易行。别忘了，现在至少还有一个国际板正在被上海方面积极推进。

　　最后，欧债危机就算现在不爆发，长期内也不会得到显著的改善。欧债危机现在覆盖的内容其实有两层，第一层是表面上的金融危机，第二层是危机背后的经济衰退。缓和金融危机最快速有效但对长期并不负责的方法，就是由央行无限制的释放资金。但这绝对不是没有成本的，因为欠债总是要还的，释放资金只是以新债偿还旧债，如果期间经济没有改善，这种“庞氏骗局”是不可能永远持续下去的。德国非常清楚这一点，这就是为什么德国一直抵制欧洲央行无限制购买欧洲债券的原因。可见，在解决金融危机的层面，现在也不是那么牢靠。在经济衰退方面，似乎现在更是逃不过周期的宿命，而且如果要挽救金融危机，欧元区各国政府的财政紧缩计划不可避免，这将激化社会矛盾和拖累经济增长。全球现在面临一轮长期的去杠杆化过程，经济增速的放缓也是必然的，这个过程可能过于漫长并长期抑制市场的风险偏好，所以中国股市难免会在基本面和风险偏好方面都受到负面影响。

　　除此之外，新任中国证监会主席郭树清很清晰无误的告诉各界，中国证券监管当局将惩治市场，提倡更健康的投资理念，这就意味着充斥着大量概念炒作的绩差股很可能面临系统性风险，这对整个中国股市而言则是一种结构性风险，市场整体恒高估的估值将面临下滑。这是从市场结构角度来考虑的估值中枢下移动力。

　　在这样一种可能出现的市场环境中，投资思路应该从概念题材的炒作逐渐向价值投资靠拢。本周四晚间郭树清在一个论坛上表示，蓝筹股应该是值得看好的品种。就在他说出这番言论的第二天，银行股成为了市场上活跃的品种，而ST股已经连续暴跌多个交易日，讲乙肝疫苗故事的重庆啤酒已经连续第七个交易日跌停，还没有丝毫买盘介入迹象。


傅峙峰华尔街日报中文网：蓝筹股大幅吸金反弹A股政策市特点彰显



加入日期：2011-12-16 17:38:32  






　　沪深股市今天在蓝筹股的带动下强劲反弹。上证综指在最后一小时放量上涨，重返2200点之上。

　　截至收盘，上证综指报2224.84点，上涨2.02%，沪市成交505.7亿元；深证成指报9081.94点，上涨2.38%，深市成交473.9亿元。

　　盘面点评：

　　物联网板块涨势突出。国民技术涨停，东信和平上涨9.08%，达华智能上涨6.09%，远望谷上涨5.32%，新大陆上涨4.97%，厦门信达上涨4.45%。

　　电子信息板块十分活跃。拓维信息涨停，三五互联上涨6.72%，生意宝上涨5.23%，久其软件上涨5.14%，中青宝上涨5.05%，浪潮信息上涨4.98%。

　　传媒股大幅反弹。奥飞动漫涨停，华谊嘉信上涨7.58%，天威视讯上涨7%，光线传媒上涨6.04%，佳创视讯上涨5.87%，广电网络上涨5.43%，中文传媒上涨5.28%。

　　地产股普涨。小商品城涨停，首开股份上涨6.70%，泛海建设上涨6.63%，金地集团上涨6%，保利地产上涨5.27%，北京城建上涨3.99%，万科A上涨3.05%。

　　银行股稳健上涨。华夏银行上涨4.84%，南京银行上涨3.74%，宁波银行上涨2.83%，北京银行上涨2.77%，中国银行上涨2.45%。券商股盘中大幅止跌回升，东吴证券上涨3.27%，东北证券上涨3.04%，太平洋上涨2.67%，长江证券上涨2.23%，中信证券上涨2.06%。

　　综合评论：

　　今天沪深股市不但得到了喘息的机会，而且可以大口顺畅地呼吸，这不得不归功于监管层方向性的言论和其他利好因素的共振。

　　蓝筹股成为了推动指数上涨的核心动力，银行股和地产股在超低估值的衬托下强劲上涨，就连中国石油和中国石化也放量上行。中国证监会主席郭树清昨晚关于看好蓝筹股的言论，今天被市场所接受。

　　蓝筹股或许就此将展开一轮估值修复行情。低估值是修复的基础之一，郭树清的言论则是催化剂，至于修复到何种地步，还要看资金面的脸色。如果未来指数在蓝筹股的推动下能够出现逼空行情，无疑会吸引场外资金入场，毕竟估值是安全垫，高层口风是信号旗。至于整体的货币环境，依然要期待中国货币当局的进一步宽松，后续的货币政策动向也值得密切关注。

　　估值修复无论以价值投资的名义也好，还是以市场纠错的名义也罢，其实都无所谓。这些品种的优劣对市场而言并不陌生，那为何郭树清的言论立刻引来如此激烈的反响呢？不得不说，中国股市还没摆脱政策市的基调，蓝筹股到底好不好，不会因为官员的一句话而改变，但该不该买或者何时买，却因此而改变了。分析师在过去一两年里并不是没有积极推荐蓝筹股，但似乎都抵不过证监会主席郭树清的一句话，如果到年底前蓝筹股能够持续上涨，则年度最佳分析师的桂冠似乎应该授予这位新任主席。